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债市利率难涨难跌

放大字体  缩小字体 发布日期:2017-09-07  来源:中国证券报  浏览次数:445
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核心提示:近期长端利率再度逼近前高,季末流动性不确定性的存在,加重市场对短端利率上行推动长端向上突破的担忧。同时,鉴于前两个季月
    近期长端利率再度逼近前高,季末流动性不确定性的存在,加重市场对短端利率上行推动长端向上突破的担忧。同时,鉴于前两个季月债券市场都走出一波交易性行情,市场又对利率下行抱有期待。多空各执一词,市场持续震荡,各方都在等待变盘信号出现。分析人士指出,当前防风险余音未了,新的主线依旧朦胧,市场弱势格局难改,但利率总体难涨难跌,需求端变化将是决定利率后续走向的关键。

  在持续震荡中,9月以来,10年期国债收益率再次来到区间上沿附近,长端利率会否向上突破又成了问题。结合当前时点考虑,市场对长端利率走势不乏担忧:一是8月下半月以来,短端利率重新走高,使得收益率曲线再度趋于平坦化,面临方向性选择的压力重新加大;二是9月是季月,流动性面临季节性收紧压力,近期同业存单发行利率已明显走高,若短端利率持续上行,或将推动长端向上突破。

  同时,市场又对9月利率下行存在期待。重要的原因是,市场普遍担忧季月流动性风险,但由于机构谨慎应对、央行削峰填谷加上财政存款季末释放,使得季月的资金面反而不怎么紧张。随着流动性“预期差”显现,市场很快迎来一波反弹,今年3月和6月皆是如此。如今又到季月,自然有人对新一波行情充满期待。

  看似很矛盾,但这就是当前债市现状。当前债市持续震荡的格局,本身就是市场主体预期分化甚至明显对立造就的结果。只是,盘局难以长久,市场各方都在等待变盘信号出现。

  防风险是去年四季度以来主导利率波动的一条主线,起初体现为货币政策边际收紧,回归稳健中性,推动市场利率中枢明显上行;随后更多表现为行业监管加强,同业加杠杆造就的“配置牛”过程逆转,4、5月债券利率再现一波大幅上行。目前金融去杠杆初见成效,货币政策呈现不松不紧、监管加强协调,防风险这条主线在弱化,但余音未了,在前期积累的风险有效出清之前,监管造成的压力和扰动将继续存在,货币政策也很难放松。

  经济基本面一度被视为最有可能扭转今年债券弱势的力量,但在全球经济复苏的环境下,中国经济持续保持平稳,展现了增长韧性。尽管今年名义GDP增长高点可能已出现,后续下行幅度和进度依然存在很大变数,但在短期内难以超越防风险这条主线,推动政策出现实质松动,能够给予利率下行的支持依然有限。

  既然原有逻辑余威犹存,新的逻辑尚待验证,市场就很难摆脱原有趋势。去年四季度以来,债市毫无疑问处于弱势,再考虑到低超储增添流动性不确定性、现阶段债券供给压力较大、主力机构配置力量偏弱、工业品涨价刺激通胀预期等,债市继续呈现弱势运行的可能性较大。

  目前来看,利率继续上行空间并不大。首先,经历前期上行,目前实际利率水平不低;其次,今年海外债市收益率反而有所下行,内外利差较高,在人民币恢复升值的情况下,源于境外机构的投资需求在上升;再者,利率过快上行,会增加实体融资难度和成本,最终会伤害实体经济;最后,利率显著波动可能导致前期积累风险集中释放,有违有序处置风险的政策初衷。

  由此可见,债券市场依然处于上有顶、下有底的格局。在新的主线出现之前,流动性波动成为主导市场短期运行的关键因素,当低超储遇上央行精细化调控,资金面反复出现“预期差”,可能仍是市场波动和机会的主要来源。

  从更长时间来看,利率终将回归基本面主导,需求是决定利率走势的关键。倘若在供给侧改革持续推进的同时,需求侧出现持续的扩张,将带动价格明显上涨及产能投资复苏,政策进一步收紧理由充分,利率向上的空间将被打开;反之,随着严监管和去杠杆对经济的反作用不断积累,并最终导致需求明显下滑,政策松动的契机将出现,利率下行的障碍将被扫除。

  总而言之,政策初心未改,利率难涨难跌,过激的多、空观点注定要遭遇“打脸”,继续等待需求侧趋势明朗方是明智之举。

 
关键词: 债市
 
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